Nới Lỏng Tiền Tệ Và Nguy Cơ Hình Thành Bong Bóng Tài Sản

Theo PSG. TS Phạm Thế Anh, trong gần một thập kỷ qua, Việt Nam đã duy trì chính sách tiền tệ theo hướng nới lỏng để hỗ trợ tăng trưởng, đảm bảo ổn định kinh tế vĩ mô và tạo điều kiện thuận lợi cho hoạt động phát hành trái phiếu chính phủ. Tuy nhiên, việc duy trì cung tiền ở mức cao trong nhiều năm đã khiến tỷ lệ tiền tệ hóa nền kinh tế tăng nhanh. Tính đến năm 2024, tổng phương tiện thanh toán (M2) so với GDP đã đạt mức kỷ lục 156%, cao nhất trong khu vực ASEAN, chỉ đứng sau Trung Quốc. Cùng với đó, tỷ lệ tín dụng/GDP lên tới 136%, cho thấy mức độ phụ thuộc lớn của nền kinh tế vào tín dụng ngân hàng.

Nếu nhìn vào tốc độ tăng trưởng, cung tiền M2 giai đoạn 2015 - 2024 tăng trung bình 13% mỗi năm, vượt xa tốc độ tăng trưởng GDP chỉ khoảng 10%. Riêng đến tháng 5/2025, M2 đã tăng 17,6% so với cùng kỳ năm trước, gấp hơn 2 lần tốc độ tăng trưởng thực tế của nền kinh tế (7,52%). Điều này phản ánh dòng vốn mới bơm vào hệ thống tài chính đang cao hơn đáng kể so với khả năng hấp thụ của nền kinh tế thực. Nói cách khác, sự mở rộng tín dụng nhanh chóng đã góp phần kích thích tăng trưởng trong ngắn hạn nhưng cũng tạo ra rủi ro mất cân đối trong trung và dài hạn.

Tác động tới thị trường tài sản

Một trong những hệ quả rõ nét nhất của việc nới lỏng tiền tệ kéo dài là sự hình thành và lặp lại của các “cơn sốt đất” trong giai đoạn 2021–2022. Nhiều địa phương ghi nhận giá bất động sản tăng gấp ba đến bốn lần chỉ trong vòng một năm, vượt xa khả năng chi trả của phần lớn hộ gia đình đô thị. Thậm chí, ngay cả nhóm có thu nhập cao 50–70 triệu đồng/tháng cũng gặp khó khăn khi tiếp cận nhà ở tại các thành phố lớn. Giá nhà đất leo thang đã đẩy nhiều người dân ra khu vực vùng ven, làm gia tăng khoảng cách xã hội và áp lực chi phí sinh hoạt.

Theo ước tính, khoảng 30% tổng dư nợ tín dụng đã chảy vào bất động sản. Điều này đồng nghĩa với việc một phần lớn nguồn vốn trong nền kinh tế được phân bổ vào lĩnh vực đầu cơ, thay vì đi vào sản xuất và đổi mới sáng tạo. Hệ quả là nhiều “đô thị ma” xuất hiện, khi dự án được đầu cơ giữ lại nhưng thiếu cư dân thực sự. Trong khi đó, các doanh nghiệp sản xuất và xuất khẩu lại gặp khó khăn trong tiếp cận vốn, do lãi suất cho vay bị đẩy lên cao hơn so với giai đoạn trước.

Hệ lụy kinh tế - xã hội từ việc dòng vốn bị phân bổ sai lệch khá rõ ràng. Người sở hữu tài sản, đặc biệt là bất động sản, hưởng lợi nhờ giá trị tài sản tăng, trong khi nhóm lao động thu nhập trung bình và thấp lại bị loại khỏi cơ hội sở hữu nhà ở. Đồng thời, chi phí thuê nhà, giá đất sản xuất và các chi phí liên quan cũng gia tăng, làm giảm sức cạnh tranh của nền kinh tế Việt Nam so với các quốc gia trong khu vực.

Rủi ro vĩ mô: lạm phát, tỷ giá và nợ công

Một trong những rủi ro lớn nhất từ việc cung tiền tăng nhanh là áp lực lạm phát. Dù chỉ số CPI trong 6 tháng đầu năm 2025 vẫn ở mức 3,27% - tương đối thấp so với ngưỡng mục tiêu - nhưng sự chênh lệch quá lớn giữa tốc độ tăng cung tiền và tăng trưởng thực tế cho thấy nguy cơ lạm phát cao hơn trong thời gian tới, đặc biệt khi nhu cầu tiêu dùng và đầu tư phục hồi mạnh mẽ. Cùng lúc, đồng VND đã mất giá gần 2,9% từ đầu năm, khiến chi phí nhập khẩu tăng và có thể tạo vòng xoáy lạm phát chi phí đẩy.

Tỷ giá cũng đang chịu áp lực khi chênh lệch lãi suất VND/USD giảm, dẫn đến dòng vốn ngoại dịch chuyển ra khỏi thị trường. Dự trữ ngoại hối đã giảm từ mức 100 tỷ USD xuống khoảng 70 tỷ USD, làm giảm “vùng đệm” để Ngân hàng Nhà nước ứng phó với biến động quốc tế. Thêm vào đó, các chính sách thuế quan mới từ Mỹ dưới thời Tổng thống Donald Trump đang củng cố xu hướng USD mạnh lên, tạo thêm áp lực mất giá cho đồng nội tệ.

Về nợ công, tỷ lệ nợ hiện ở mức 34–35% GDP – thấp hơn ngưỡng cảnh báo 60%. Tuy nhiên, rủi ro gia tăng nếu chính phủ đẩy mạnh triển khai các dự án hạ tầng lớn như cao tốc Bắc - Nam với tổng mức đầu tư dự kiến 60 tỷ USD. Nguồn thu ngân sách hiện vẫn phụ thuộc nhiều vào đất đai, vốn không bền vững, trong khi thuế truyền thống (thu nhập doanh nghiệp, VAT) tăng trưởng chậm. Điều này làm dấy lên lo ngại rằng việc duy trì chính sách tài khóa mở rộng cùng chính sách tiền tệ nới lỏng có thể khiến nợ công tăng nhanh trong vài năm tới.

Kinh nghiệm quốc tế

Kinh nghiệm từ các nền kinh tế lớn cho thấy rủi ro bong bóng tài sản thường xuất hiện sau giai đoạn nới lỏng tiền tệ kéo dài. Tại Trung Quốc, việc mở rộng tín dụng trong nhiều năm đã tạo điều kiện cho các tập đoàn địa ốc như Evergrande vay nợ quá mức, dẫn đến khủng hoảng khi dòng vốn bị siết lại. Nhật Bản trong thập niên 1990 cũng từng chứng kiến giá bất động sản và chứng khoán tăng cao bất thường, trước khi bong bóng vỡ và kéo theo “thập kỷ mất mát” với tăng trưởng trì trệ kéo dài. Tương tự, tại Mỹ, lãi suất thấp sau khủng hoảng dot-com đã khuyến khích vay mua nhà dưới chuẩn, gây ra khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008.

Những trường hợp này đều chỉ ra một điểm chung: khi dòng vốn quá dồi dào chảy vào các tài sản mang tính đầu cơ thay vì sản xuất, thị trường có thể tăng trưởng mạnh trong ngắn hạn nhưng sẽ để lại những rủi ro lớn cho trung và dài hạn.

Triển vọng 2025–2026

Trong bối cảnh toàn cầu còn nhiều biến động, GDP Việt Nam năm 2025 dự báo tăng khoảng 6,5%, thấp hơn mục tiêu 8% do tác động của thuế quan Mỹ và xu hướng tăng trưởng chậm lại ở các thị trường lớn. Việt Nam tiếp tục đa dạng hóa thị trường xuất khẩu, đàm phán các hiệp định thương mại mới và nâng cao hàm lượng giá trị gia tăng trong sản phẩm.

Nguồn: https://nguoiquansat.vn/pgs-ts-pham-the-anh-ngan-hang-nha-nuoc-nen-kiem-soat-cung-tien-o-muc-5-8-nam-241537.html